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汾酒：业绩稳增，结构优化 25 年新展望

【公司发布年报和一季报，业绩表现受关注】公司 24FY 实现营业总收入 360.1 亿元，同比+12.8%；归母净利润 122.4 亿元，同比+17.3%。24Q4 营业总收入 46.5 亿元，同比-10.2%；归母净利润 8.9 亿元，同比-11.4%。25Q1 营业总收入 165.2 亿元，同比+7.7%；归母净利润 66.5 亿元，同比+6.2%，收入利润均符合市场预期。24FY 中高价酒/其他酒收入分别 265.3/93.4 亿元，分别同比+14.3%/+9.4%。25Q1 分产品口径调整，汾酒/其他分别实现收入 162.1/2.7 亿元，分别同比+8.2%/-15.5%。24FY 省内外分别实现收入 135.0/223.7 亿元，分别同比+11.7%/+13.8%。25Q1 省内外分别实现收入 60.8/104.0 亿元，分别同比+8.7%/+7.2%。24FY/25Q1 毛利率分别 76.2%/78.8%，分别同比+0.9/+1.3pct。24FY/25Q1 税金及附加占营业总收入比分别 16.5%/13.7%，分别同比 1.8/+0.3pct。24FY/25Q1 销售费用率分别 10.3%/9.2%，分别同比+0.3/+1.8pct。24FY/25Q1 净利率分别 34.0%/40.3%，分别同比+1.3/-0.6pct。根据微酒，2024 年 12 月青花 26 上市，终端指导价 718 元/瓶。公司预计 2-3 年之内汾酒形成玻汾、青花 20、老白汾、青花 30 4 个百亿大单品。投资建议方面，25-26 年营业收入由 434/499 亿元下调至 397/435 亿元，新增 27 年营业收入 477 亿元；25-26 年归母净利润由 150/176 亿元下调至 135/149 亿元，新增 27 年归母净利润 167 亿元；25-26 年 EPS 由 12.27/14.40 元下调至 11.03/12.25 元，新增 27 年 EPS13.66 元，2025 年 5 月 9 日收盘价 203.32 元对应 PE 分别为 19/17/15 倍，维持“买入”评级。但也存在宏观下行影响消费需求、食品安全问题、旺季需求不及预期、行业内竞争加剧等风险。